摘要：股权结构是公司治理研究的基础。信托业作为我国金融体系中重要的组成部分，由于业务经常偏离主业而历经整顿。随着“一法两规”的完善实施，信托业的规模飞速增长，而有关其股权结构如何影响其经营绩效一直缺乏实证研究。文章以我国2010年-2014年信托业公司为样本进行了实证检验，结果表明，股东背景为中央企业和金融集团的信托公司有一定的协同效应和规模效应;过度集中的股权结构不利于提升其经营绩效，而股权制衡能力的提高有助于改善其经营绩效。
关键词：股东背景;制衡;双重委托;经营绩效
一、 引言
公司是一系列契约的组合（Jensen & Meckling，1976）。所有权与控制权分离是现代公司非常典型的特征，两权分离后，股东和管理者之间的关系是一种契约关系。股权结构作为公司治理机制的基础，通过影响股东参与公司治理的积极性、监督机制和代理权竞争等手段改变了公司的治理结构，而公司治理结构的改变显然会影响公司的组织架构，进而影响公司的经营绩效。信托业具有共同代理（Bernheim & Whinston，1986），与其它金融公司委托代理机制不同。委托者既包括为公司出资的股东又包括信托财产提供者。信托公司的股东既能分享自有资产带来的收益，又能分享信托财产的收益，所以信托公司的股东有动机对信托财产的运用水平进行监督（罗媛，2011）。而信托财产委托人追求的是委托财产的安全和收益的稳定性。两个委托人各自的目标函数和代理成本并不一致，而信托公司经营管理者分别以不同的方式相互独立地接受股东和信托财产委托人的委托进行经营管理。
与已有研究文献相比，本文研究的意义在于：第一，从信托业的视角，基于双重委托代理机制的角度考察了我国资本市场中信托业股权结构对其经营绩效的影响;第二，研究结果表明中央企业和金融集团背景的信托业公司与其经营绩效有一定的协同效应和规模效应，股权制衡度的增加有助于改善信托业的经营绩效，一定程度上丰富了信托业股权结构与其经营绩效之间关系的研究成果。
二、 理论分析与研究假设
1. 信托业控股股东性质与经营绩效。我国的信托公司在经历过六次大的整顿之后，能够获取信托牌照公司的股东有中央企业集团、金融机构（银行、证券等金融公司）、地方政府相关职能部门及民营企业等。在我国并轨加转型的资本市场中，资源配置的市场调节功能还有待进一步完善，政府在很多情况下仍然是资本配置的决定性力量。中央企业集团和金融机构作为控股股东既可利用自身拥有的政策、资本配置等优势，还可利用信托业经营灵活、配置手段丰富的特点和其主营业务紧密配合，发挥一定的协同效应和规模效应;而地方政府相关职能部门作为控股股东虽拥有政策优势，但由于追求的目标还有行政目标，干预的过多，加大了信托公司的代理成本，影响公司经营绩效的提升。而民营企业控股股东均以其股东价值最大化为目标，积极监督公司经营管理者的经营管理行为，对公司的经营管理者实施有效的激励措施，促使经理管理者的目标与其目标趋向一致（许小年，1997），这有助于提升其经营绩效;但政策优势的缺失、一些关联交易、内部交易等不规范行为等也可能降低其经营绩效。基于以上分析，提出如下假设：
假设1：假设其他条件相同，信托业控股股东的性质会影响其经营绩效。
2. 信托业股权集中度与经营绩效。我国信托业由于特殊的历史原因，股权结构一直都是股权高度集中的。2010至2014年我国信托公司中第一大股东的持股比例的均值分别为65.20%、66.61%、66.16%、66.41%、64.61%，而5年的平均值为65.88%。平均来说，我国信托公司中第一大股东处于绝对的控股地位。而我国资本市场的外部治理作用比较弱化，这样控股股东就可以利用自己的控股地位实现自身利益的最大化，有可能会侵占中小股东的利益。而信托公司接受委托的项目数额都比较大，一旦坏账甚至发生损失，必将使代理成本急速上升，影响信托公司经营绩效的提升。另外，过度集中的股权结构也不利于信托业成民主和科学的决策机制，不利于经理人市场效力的发挥，这些都不利于信托公司经营绩效的提高。基于以上分析，提出如下假设：
假设2：假设其他条件相同，信托公司业股权集中度的提升会降低其经营绩效。
3. 信托业股权制衡度与经营绩效。股权制衡度量的是在公司股权结构中除控股股东之外的其他大股东对控股股东的权利制衡状况。在资本市场不够健全的外部治理机制和公司不够完善的内部治理约束的环境下，股权制衡程度的提高有助于有效降低控股股东的代理成本和减弱大股东利用其控制地位对中小股东利益的侵害和掠夺（李亚辉等，2012）。我国信托公司经过长期的发展，基本处于公司发展的成熟阶段，但大股东的持股比例普遍很高，在这种情况下，其它股东制衡能力的提高有助于抑制第一大股东的自利行为，削弱其对中小股东的利益侵占行为和倾向，有利于提升信托公司的经营绩效。基于以上分析，提出如下假设：
假设3：假设其他条件相同，信托业股权制衡度的提高有助于改善经营绩效。
三、 研究设计
1. 数据来源与样本选择。本文选取2010年～2014年取得营业牌照的信托公司，数据来源于中国信托业年鉴，同时参照了用益信托网（http：//）对相关数据进行了补充和校正。在研究过程中，对初始成本进行了以下处理：（1）剔除了数据有缺的公司;（2）剔除了2010年后取得营业牌照的信托公司数据。为避免极端值的影响，对所有连续变量均1%缩尾处理。
2. 变量定义。
（1）被解释变量：公司经营绩效（COP）。信托业是一个特殊的金融行业，针对其双重委托代理机制等特点，从公司盈利能力、资产质量和经营成长能力三个方面分别选择了反映股东委托人利益的资产收益率、资本利润率、人均利润率、自有资产增长率、净利润增长率和信托委托人利益的信托资产增长率、信托资产收益率、信托收入增长率、信托资产净利润增长率共9个指标利用主成分分析法构建了我国信托公司的综合经营绩效评价指标。该指标充分反映了信托公司出资人和信托财产委托人的利益，比较综合地解释了信托公司的现实和潜在价值。