实体经济:宏观经济去泡沫化前景可期
近几年来，特别是国际金融危机之后，中国国内面临着诸多的实体经济发展困境。从江浙地区中小企业倒闭潮到民营企业家对于未来中国实体经济投资意愿下滑的态势中可以看出，当前，我们正面临着一个实体经济退步的年代。2011年爆发的温州等地区的民间借贷危机给我们敲响了中国经济正走向虚拟化和泡沫化的警钟。中央经济工作会议指出，要牢牢把握发展实体经济这一坚实基础，努力营造鼓励脚踏实地、勤劳创业、实业致富的社会氛围。我们预测，2012年将是中央及地方政府对中小企业及实体经济发展的政策支持之年，广大中小企业将受益于这些政策的推行。同时，随着通胀的回落和中央对房地产调控的持续推进，2012年也将是中国金融环境去扭曲化，经济环境去泡沫化的一年。这将有利于中国经济健康、平稳增长和宏观经济形势的稳定。
2011年中国实体经济情况回顾
从专业的角度讲，“实体经济”并不是一个专用术语。一直到今天，国内外学术界也没有给出一个准确的、为大家所广泛认同的关于实体经济的概念。一般来讲，“实体经济”是用于描述物质资料生产、销售以及直接为此提供劳务所形成的经济活动的概念。它主要包括农业、工业、交通运输业、商业、建筑业、邮电业等产业部门。而与实体经济相对的是虚拟经济，是用于描述以票券方式持有权益并交易权益所形成的经济活动的概念。
近几年来，关于中国实体经济发展的相关专家评论和政府表态可以说非常之多。而2011年底中央经济工作会议专门关于实体经济的关注，将实体经济的地位提到了前所未有的高度。为什么2011年从民间到官方均对实体经济表达了如此高度的关注？中国在实体经济和虚拟经济之间到底出现了哪些问题？中国人民大学在其发布的《中国宏观经济分析与预测（2011~2012）》中指出，在国际金融危机后，国内经济泡沫化和资金对实体经济投资意愿下降的三大表现：
1．金融资源大量流向房地产、期货市场以及其他类投资品市场，导致资产价格大幅上升，泡沫化现象严重
2009年和2010年我国分别新增信贷9.62万亿和7.95万亿，直接导致流动性出现大幅度上涨，其中2009年底M2增速创10年的新高，达到29.74%。而这些流动性并不是在各个领域进行平均增长，而是向房地产市场、期货市场以及其他类投资品市场大幅度偏向性流动，这种偏向流动直接导致2009和2010年全国平均房地产价格飙升50%左右，期货交易额增加3倍多，而价格的飙升又进一步引发资金从实体领域向虚拟领域转移。其中最为明显的标志就是2009年房地产资金来源增长了69.5%，比同期固定资产投资资金来源和M2增速高30.3个百分点和39.7个百分点。资金泡沫化和资金虚拟化是目前固定资产投资和实体经济领域资金缺乏的一个十分重要的核心原因。
图表53：流动性增长与资金偏向性投放
数据来源：中国人民大学经济研究所。
图表54：商品期货交易额2009~2010年大幅度增长
数据来源：中国人民大学经济研究所。
2．贵金属和珠宝价格上扬，保值增值需求和投机需求挤占居民的正常消费，居民消费支出结构发生变换
2009年底金银珠宝的价格指数快速上扬，从89.8快速上升到114.9，国内批发零售总额增速从年初的0上升到2009年年底的11.6%，然后直线上升到2010年初期的58.8%。这种购买加速与价格上扬是投资性需求与投机需求共同推动的产物。这种泡沫现象向消费领域的蔓延，直接导致的结果就是居民进行消费结构的调整，挤占其他消费开支。在2007年时，金银珠宝开支仅占总体消费开支的1.7%左右；但到2010~2011年，平均达到2.3%，最高达到3.3%。这种消费挤占是目前消费实际增速回落的原因之一。
图表55：金银珠宝类的销售和价格飙升
数据来源：中国人民大学经济研究所。
图表56：金银珠宝类支出占比在消费泡沫的推动下快速上升
数据来源：中国人民大学经济研究所。
3．2011的负利率现象出现，导致大量的居民储蓄存款进入其他套利领域，进一步削弱了对实体经济的投资意愿
自2010年1月开始，中国开始步入“负利率时代”，负利率水平随着通货膨胀的提高而加大。到2011年11月为止，一年期实际存款利率为-2.6%。该水平直接导致居民存款意愿下降，开始寻找其他融资渠道。2011年9月，居民储蓄存款同比增加7259亿元，储蓄存款占所有存款的比重从2010年同期的43.4%下降到目前的41.6%，下降幅度达到1.8个百分点。这些储蓄存款搬家并不是用于投资，而是大规模进入到其他套利领域。
图表57：2009年以来我国的名义利率和实际利率情况
数据来源：中国人民银行；国家统计局。
首先，银行理财产品需求量大幅增长。数据显示，2011年1月到11月份理财产品总数已达18777款，余额达3.3万亿元，而2010年全年为10779款，余额为1.9万亿元。无论从数量还是规模，都超出了近1倍。
其次，大量银行表内业务被转移至表外，表外资产增长迅猛，以逃离于金融监管之外，获得相对多的收益。统计显示，2011年1~9月中国委托贷款增长10700亿，比2010年同期多增长5625亿，同比增长90.2%，银行表外贷款占总贷款的比重从2010年26.9%上升到2011年的27.4%。信托业协会的数据显示，到2011年11月，信托公司银信合作业务余额达到了1.67万亿元，大量银信合作业务的存在提供了大量的游离于银行传统表内业务和监管之外的变相贷款。
图表58：银行表内与表外贷款结构发生巨大变化
数据来源：中国人民大学经济研究所。
再次，信托产品、小额贷款、担保公司、典当行和其他非正规金融公司业务大增，高利贷等民间融资泛滥，“银子银行”大行其道。野村证券的一份研究报告称，2010年中国“影子银行”放款规模达到8.5万亿元，为银行贷款总量的18%。央行公布的数据显示，2011年上半年人民币贷款以外的融资规模占到整个社会融资规模的46.3%，地下钱庄、小额贷款公司、典当行等其他非银金融机构的贷款规模已是三分天下有其一。中金公司的研究显示，2011年，各类影子银行贷款总额可达到11.5万亿，其中委托贷款占到34%，民间融资占到33%，贷款信托占到15%，信贷担保公司占11%，融资租赁公司占到4%，小额贷款公司占到3%。这些贷款占全部贷款的20%左右。
图表59：各类影子银行贷款占比
数据来源：中金公司《中国民间借贷分析》。
再次，金融体系的资金套利模式大幅度扩散，致使大量上市公司、大型国有企业和私募股权投资基金参与其中，成为“新型影子银行”。据统计，截至2011年10月中旬，深市、沪市已有139份关于“委托贷款”的公告，涉及79家上市公司和国有企业，累计资金量达到200亿元。这直接使上市公司和资金雄厚的大型国有企业转变为融资平台，实施与银行一样的融资功能。这种“新型影子银行”进一步弱化了流动性对实体经济的渗透力。
最后，通过各种非传统、非规范渠道获得的资金大量用于“经济泡沫”领域，以维持这些投机领域资金正常运转。例如相当比重的委托贷款都是由房地产企业发起的，2010年全年新增房地产信托贷款2864亿元，截至目前，房地产信托融资总额在7000多亿，占全部信托贷款的40.5%左右。又例如，按照中国人民银行温州中心支行调查组的调研，温州1100亿的民间资金有20%用于炒房地产，40%用于中间进一步介入借出，5%用于其他投资。