存款准备金率政策对证券市场的影响研究
摘 要：近年来，我国的证券市场出现了一系列的变动，国家经济出现一定的过热现象，作为货币政策之一的法定存款准备金率政策，频频被用来控制经济中的过热现象，成为影响经济发展的重要手段之一。
关键词：存款准备金 证券市场 影响研究
一、法定存款准备金率的含义
法定存款准备金，是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而在中央银行的存款，中央银行要求的存款准备金占其存款总额的比例就是法定存款准备金率。调整存款准备金率是中央银行调节货币供应量的三大工具之一。与调整贴现率、公开市场业务相比，调整法定准备金是灵敏度最高、威力最大、造成巨大振荡的货币政策工具。它是决定货币乘数大小从而决定派生存款倍增能力的重要因素之一，派生存款和货币供应量对法定存款准备金率的弹性系数很大，准备金率的微小变化将会导致货币供应量的大幅度增加或减少。正因为如此，调整法定准备金一般不被作为主要的政策工具经常使用。
二、法定存款准备金的提高对我国股票市场的影响
1.对股市的货币供应量产生影响。2003年，央行一份研究报告指出：“股市对央行货币供应量的影响日益加大，股票市场将成为货币政策传导的一个重要渠道”。这份报告在对1993年以来的数据进行多角度的实证研究后发现，目前股票价格波动已经对货币需求、货币供给结构与数量、货币政策的传导、货币政策的中介目标以及货币市场的运作产生了直接影响。研究表明，我国股票市场与货币总需求之间呈正相关关系，即股票市场价格上涨、交易量扩大，会导致货币需求相应增加。因此，存款准备金率的调整将通过控制货币供应量来影响股票市场。
理论上，货币供应量：Mi=Bx[（1+k）/（r+k+e）
其中，Mi（i=1，2 ）为货币供应量，B为基础货币，r为法定存款准备金率、k为现金/存款比率、e为超额存款准备金率、[（1 +k）/（r+k+e）]为货币乘数。通常，r由中央银行决定，k由社会公众行为决定，相对比较稳定，e由商业银行决定，B则由中央银行加以调控，如进行公开市场（同业拆借市场、外汇市场）操作、再贷款、再贴现、对政府的透支和贷款等。由于不同层次的货币供应量（M1或M2）对应的k不同，因此，不同层次的货币供应量具有不同的货币乘数。按此推算，提高0.5个百分点可减少商业银行1100亿元的信贷规模，这将影响股市的货币供应量，从而对股市造成一定的影响。同理，降低存款准备金率，则会增加货币供应量和股票市场资金供给。
2.市场利率效应。在假定其他因素不变的情况下，调整存款准备金率会影响货币供应量和市场资金供给，从而影响到市场利率。调整存款准备金率对市场利率的影响程度，与市场利率的资金供求弹性有关。如果市场上大部分资金供求都是稳定的，只有一小部分资金供给受存款准备金率的影响，则存款准备金率的调整对市场利率的影响较小。如果市场大部分资金供求都是富有弹性的，则存款准备金率的调整对市场利率的影响较大。因此，调整存款准备金率对不同市场的市场利率影响并不相同。
目前，我国比较典型的市场利率有场内回购利率和银行间同业拆借利率。由于同业拆借市场资金供求是相对比较稳定的，而场内回购市场资金供求弹性较大，因此，调整存款准备金率对场内回购利率的影响比较大。
如前所述，中国股票市场上的资金主要是短期资金，中国资本市场资金与中国货币市场资金的质性大致是差不多的。因此，可以根据货币市场利率走势，判断中国资本市场的资金松紧。存款准备金率提高，如果在货币市场上立即导致利率上扬，资本市场上虽无利率可以观察，但同样也可以知道资本市场资金趋紧。
3.股价指数效应。存款准备金率调整通过影响股票市场资金供给，从而影响到股票价格指数。如果存款准备金率下调，则增加股票市场资金供给，导致股票价格指数趋于上涨。如果存款准备金率上调，则减少股票市场资金供给，导致股票价格指数趋于下跌。存款准备金率下调促进了货币供应量增加，有利于促进社会消费和投资，使上市公司的生产经营环境较以前会有较大改善，对上市公司的经营业绩会产生积极影响，这有利于巩固证券市场持续稳定运行的基础。同理，存款准备金率上调则可能会对上市公司的经营业绩产生消极影响。
4.市场结构相应。存款准备金率调整不但对股票市场整体供求均衡点咬股价指数）产生影响，而且会对股票市场结构产生影响，而不同上市公司、不同板块的股票价格受存款准备金率调整的影响也不相同。下面，以存款准备金率上调为例进行分析。存款准备金率上调对资本密集型企业影响较大，对劳动密集型企业影响较小。存款准备金率上调直接影响的是市场资金供给，资本密集型企业对资金的依赖性较大，首当其冲受到冲击，劳动密集型企业对资金的依赖性较小，受到的冲击会比较小。因此，存款准备金率上调对重工业（汽车、钢铁等）、化工、医药、房地产、电信、信息产业、航空、金融类上市公司影响较大，对轻工业（家电制造、纺织业、服装、鞋帽、玩具、食品加工等）、电力、建筑、商业、贸易、餐饮、旅店、修理、家政、农业、旅游、基础设施类上市公司影响较小。存款准备金率上调对金融类上市公司不利。（1）上调存款准备金率后，整个金融体系的贷款扩张能力下降，相应的派生存款能力也下降，由此形成一种循环性收缩。（2）上市银行为了增加存款准备金，被迫调整其资产结构，卖出持有的债券、央行票据或者收缩贷款规模。（3）上调存款准备金率，无论是在市场信心上，还是在对流动性的实质影响上，都会对债券市场产生影响，上市银行的债券投资收益将因此受损。而债券投资收益是上市银行的一块重要收益。据统计，2002年四家上市银行的国债投资利润都高于银行的净利润。例如，2002年招商银行债券投资收益22.3亿元，同期净利润17.3亿元；2003年上市的华夏银行，2002年在债券市场赢利8.89亿元，同期净利润7.06亿元；2003年上半年民生银行净利润6.381亿元，同期债券投资收益达8. 194亿元。目前，中国商业银行共持有债券2.3万亿元，债券投资占存差额的67.6%，如果上调存款准备金率导致债券价格平均下跌0.5%，则我国商业银行总利润将减少115亿元。事实上，2003年8月23日中国人民银行宣布上调存款准备金率前后共四个交易日内，场内国债平均价格已下跌0.556%，这主要反映了国债市场对该消息的超前反应和滞后反应。（4）上调存款准备金率对股票市场和债券市场都有影响，而目前我国证券公司收人、盈亏主要来自于二级市场，因此，上调存款准备金率对证券类上市公司很不利。
三、结语
通过对法定存款准备金率实施对股票市场和债券市场的影响研究，我们可以发现，法定存款准备金率的上调将对证券市场尤其是债券市场造成影响。2003年以来，央行阻击“热钱”的紧缩性货币政策导致了股票市场和债券市场的大幅度下跌。2003年的大规模票据发行以及存款准备率的上调，导致了当年国债价格的大幅下跌，甚至出现了国债发行流标的情况。从理论上说上调法定存款准备金率属于从紧的货币政策，要想达到证券市场的健康稳步运行，频频上调法定存款准备金率显然并不是明智之举，但近年来尤其是现在，面对国家资本市场和债券市场的出现的过热现象，暂时也只能靠上调法定存款准备金率和利率来控制，但为了避免被动地動用存款准备金率来调控经济，需要从货币政策整体来考虑，尽快建立完善的市场调节机制，促进法定存款准备金率的市场化和资本市场的体制完善，以发挥市场机制的传导作用。
参考文献：
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